业绩总结:公司2017年实现营业收入70.5亿元,同比增长7.91%;实现归母净利润6.59亿元,同比增长21.82%,扣非净利润增长19.54%。其中Q4实现收入22.21亿,同比增0.45%,实现净利润2.96亿,同比增14.2%。业绩略有低于预期。其中Q1/Q2/Q3/Q4收入增速分别为13.5%、4.95%、17.35%和0.45%,净利润增速分别为38.5%、33.6%、25.2%和14.2%。
   
量价齐升,稳健增长。公司产品以人造板和地板为核心,目前拥有年产185万方的中高密度板和刨花板的生产能力及年产5300万平方米的地板生产能力。17年公司在人造板和地板领域都保持了稳健增长:1)木地板销售达到4496万平方米,同比增长6.87%,实现收入49.31亿,同比增长10.97%,圣象地板累计销量已达6亿平方米,用户规模超过1500万户。出口下滑(-4.6%)影响了强化地板的销量增速,出厂价有小幅上调,公司在全国木地板市场的占有率取得进一步提升。值得一提的是,17年是企业大宗业务爆发的起点,圣象集团获“中国房地产最佳金牌供应商”殊荣,以万科为核心的战略合作房地产公司数量达到60家,公司通过不断加强与大客户的战略合作,全年工程类地板销量同比增长40%。我们认为在地产商集中度提升、精装修趋势加速的背景下,公司大宗业务快速增长有望持续。2)17年公司销售中高密度板144万立方米,同比增长4.35%,实现收入17.55亿,同比增4.10%。人造板的四季度销售略低于预期,主要是受制于产能瓶颈,库存不够(库存从16年的20万方下降30%到14万方)。江苏宿迁的苏北基地投产后,产能瓶颈制约将不复存在,收入增速有望提升。
   
产品结构+管理改善继续助推利润率提升。公司的中高端产品三层实木和多层实木增速我们预计在20%+,产品结构持续向中高端倾斜,带动木地板毛利率从39.68%提升至41.24%(+1.56PP),人造板毛利率提升1.56PP至41.24%。
   
三费率控制良好(+0.97PP),净利率继续处于上升通道,达到9.35%。其中圣象子公司实现净利润2.88亿元(+24.15%),净利率提升至5.7%,参考行业净利率水平,我们认为木地板业务净利率还有较大提升空间。
   
产能扩充将增厚业绩。大亚圣象苏北基地家居产业园项目包括年产50万立方米刨花板工程、年产1700万平米饰面刨花板工程以及年产60万套家具构件生产工程,项目建成后,预计可实现年均销售收入11.7亿元,利润总额3亿元。扩产项目的建设将大幅提升公司人造板产能,打破产能瓶颈,延伸至家具产业链,为未来业绩增长提供产能保障。
   
盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为1.48元、1.73元、1.95元,对应PE分别为15倍、12倍和11倍。我们看好公司在木地板和人造板市场的龙头地位,市场集中度提升过程中龙头企业受益明显,我们给予公司18年18倍PE,对应目标价26.6元,维持“买入”评级。
   
风险提示:内部结构治理或不及预期的风险;房地产大幅调控的风险。